Skip to content

Είναι ή όχι βιώσιμο το ελληνικό χρέος;

Posted by (Guest Contributor) on August 24th, 2015 - 20 Comments
avatar

Ποιος έχει δίκιο;

Η διεξαγωγή ενός εθνικού δημοψηφίσματος για ένα ιδιαίτερα τεχνικό έγγραφο αναφορικά με τη βιωσιμότητα του χρέους, είναι ενδεικτικό της σύγχυσης στην ελληνική (και ευρωπαϊκή) πολιτική σκηνή στο μέσον μιας ατέρμονης κρίσης.  Είναι επίσης ενδεικτικό μιας σύγχυσης για το τι μας λέει η ανάλυση βιωσιμότητας του χρέους.

Πώς θα μπορούσαμε να έχουμε αντικρουόμενα συμπεράσματα για τη βιωσιμότητα του ελληνικού χρέους από αξιόπιστους αναλυτές με πρόσβαση στα ίδια στοιχεία; Για παράδειγμα, ο Paul De Grauwe ισχυρίζεται ότι «το ελληνικό χρέος είναι βιώσιμο», ενώ η πιο πρόσφατη έκθεση του ΔΝΤ διαπιστώνει ότι «το χρέος δεν θα μπορούσε να θεωρηθεί βιώσιμο».

Μια εξήγηση προέρχεται από διαφορετικές εκτιμήσεις για τους ρυθμούς ανάπτυξης και αναχρηματοδότησης του χρέους.  Αυτό είναι ασφαλώς προφανές, και δεν είναι το σημείο που θέλει να αναδείξει το άρθρο, αλλά ας μας επιτραπεί να παρεκκλίνουμε εν συντομία για να αναδείξουμε τις βασικές εκτιμήσεις στον Πίνακα 1 πίσω από αυτά τα αντικρουόμενα ευρήματα. Οι εκτιμήσεις του ΔΝΤ οδήγησαν «σε μια μεγάλη πιθανότητα ότι το χρέος είναι βιώσιμο». Μέσα σε ένα χρόνο, η πραγματικότητα κατέστρεψε αυτές τις προσδοκίες και το ΔΝΤ άλλαξε την ετυμηγορία του σε «όχι βιώσιμο με υψηλή πιθανότητα». Ο επικεφαλής οικονομολόγος του ΔΝΤ, Olivier Blanchard, συζητά τα διδάγματα που έμαθαν από τα λάθη τους, αλλά οι αναγνώστες δεν πείστηκαν.  Ο Mody απαντά ότι «ο καθηγητής Blanchard γράφει μια ελληνική τραγωδία» και ότι οι πιστωτές αντιδρούν «κακή τη πίστει». Ο Wolff σχολιάζει για την «αποτυχία να αναγνωριστούν δύο μεγάλα λάθη του ΔΝΤ». Συγκεκριμένα, θα έπρεπε να είναι προφανές ότι ένα βιώσιμο πρωτογενές πλεόνασμα 4,5% με ανάπτυξη 1,9% είναι απλώς «ένα πλεόνασμα φιλοδοξίας» για το τι θα μπορούσε να πετύχει μια οικονομία, όπως θα αναγνώριζαν οι Eichengreen και Panizza.  Πραγματικά, το ΔΝΤ επανειλημμένως αναθεώρησε πτωτικά τις εκτιμήσεις του για την ανάπτυξη στη διάρκεια της ελληνικής κρίσης.

Έτσι, μόλις το ΔΝΤ εγκατέλειψε τις μη ρεαλιστικές εκτιμήσεις του, κήρυξε το χρέος μη βιώσιμο, ενώ ο De Grauwe, με μια εκτίμηση ήπιας ανάπτυξης, διαπιστώνει ότι το χρέος είναι βιώσιμο. Τι συμβαίνει; Υπάρχει κάποιο σφάλμα σε αυτές τις μελέτες; Η απάντηση είναι όχι.

Είναι και οι δύο σωστές αλλά απαντούν σε διαφορετικά ερωτήματα, και αυτό είναι το πρώτο σημείο που διαπιστώνουμε.

Τακτικές και στρατηγικές της βιωσιμότητας του χρέους

Ο De Grauwe εξετάζει τους τωρινούς όρους για την πληρωμή τόκων.  Με βάση τους ευνοϊκούς όρους που παρέχονται από τους πιστωτές, η πληρωμή τόκων διαμορφώνεται στο 2% του ΑΕΠ, και με 2% ανάπτυξη, το ελληνικό χρέος παραμένει σταθερό στο τρέχον επίπεδο. Αυτό είναι που θα ονομάζαμε τακτική βιωσιμότητας.  Η τακτική ανάλυση δεν εξετάζει την επιστροφή στις αγορές.  Ή εμμέσως, υποθέτει μια επιστροφή στις αγορές με βάση τα επιτόκια του επίσημου τομέα.  Απαντά στο επόμενο ερώτημα: Το χρέος δεν αυξάνεται με βάση τις τρέχουσες συνθήκες; Εάν ναι, όλα είναι οκ.  Ωστόσο, εάν υπάρχει μια μεγάλη πληρωμή που επίκειται, τότε αντιμετωπίζουμε μια τακτική απόφαση για ένα δάνειο-γέφυρα.  Στην περίπτωση της Ελλάδας, δεν καταβλήθηκαν πληρωμές €2 δισ. προς το ΔΝΤ. Αλλά σύμφωνα με την ανάλυση του De Grauwe, αυτό δημιουργεί ένα πρόβλημα ρευστότητας και όχι φερεγγυότητας.

Το ΔΝΤ θεωρεί ότι η αναχρηματοδότηση του χρέους θα απαιτήσει τελικά πρόσβαση στις αγορές «με μέσο ονομαστικό επιτόκιο 6% για τις επόμενες δεκαετίες». Αυτό είναι στρατηγική βιωσιμότητα και καταλήξει σε ένα διαφορετικό συμπέρασμα.

Η τακτική άποψη είναι έγκυρη ενώ μια χώρα βρίσκεται υπό ένα πρόγραμμα αναδιάρθρωσης χρηματοδοτώντας τις ανάγκες του με συμβατικά καθορισμένους όρους.  Η στρατηγική άποψη είναι σημαντική όταν η χώρα ολοκληρώσει το πρόγραμμα και χρηματοδοτείται από τις ασταθείς κεφαλαιαγορές.

Αυτή η διάκριση εξηγεί ένα επίμαχο σημείο μεταξύ της ελληνικής κυβέρνησης και του ΔΝΤ από τη μία πλευρά και των πιστωτών της ΕΕ από την άλλη.  Οι πιστωτές της ΕΕ δεν εξετάζουν την ελάφρυνση χρέους, βραχυπρόθεσμα, ως ένα πρόβλημα ρευστότητας που μπορεί να λυθεί με ένα τριετές πρόγραμμα και ένα δάνειο-γέφυρα.  Λαμβάνουν μια απόφαση τακτικής (αυτό είναι το οικονομικό επιχείρημα: Η πολιτική μπαίνει και αυτή στο παιχνίδι επίσης).  Ωστόσο, αυτό δεν εγγυάται ότι η Ελλάδα θα βγει με επιτυχία από το πρόγραμμα ακόμη κι αν «καταπιεί» επιμελώς όλα τα προβλεπόμενα μέτρα λιτότητας.  Η επιτυχημένη έξοδος σημαίνει επιστροφή στις αγορές, και η στρατηγική ανάλυση μας λέει ότι το χρέος είναι μη βιώσιμο.  Το ΔΝΤ έχει δίκιο στο ότι ζητά ελάφρυνση χρέους και αυτό θα πρέπει να έλθει σε κάποιο σημείο κατά τη διάρκεια του τριετούς προγράμματος.  Εάν δεν δει την ευχή της να πραγματοποιείται, η Ελλάδα «θα βρεθεί ανάμεσα στο δωμάτιο έκτακτης ανάγκης και στην αποτοξίνωση», για να παραθέσω την αναλογία του Mody.

Παρακολουθείστε τις λεπτομέρειες

Τώρα πάρτε μια βαθιά ανάσα και διαβάστε την προειδοποίηση του ΔΝΤ το 2014: «Οι αβεβαιότητες καθιστούν δύσκολο να επιβεβαιωθεί κατηγορηματικά ότι το χρέος είναι βιώσιμο με υψηλή πιθανότητα». Ποιες είναι οι αβεβαιότητες, ποιο είναι το μήνυμα του «δύσκολου» και πόσο υψηλή είναι η «υψηλή πιθανότητα»; (Αν καλούνταν ο γερμανικός λαός να ψηφίσει για κάτι τέτοιο, το πιο πιθανό είναι ότι θα είχαν δώσει μια πιο ηχηρή αποδοκιμασία από ό,τι οι Έλληνες).

Σε ένα πρόσφατο paper διαπιστώνουμε ότι η επιφύλαξη αυτή είναι έγκυρη, προβλέποντας έτσι την έκθεση του ΔΝΤ το 2015.  Αυτό δεν ήταν το αντικείμενο της έκθεσής μας (ασφαλώς).  Αντιθέτως, υποστηρίζουμε ότι η ανάλυση βιωσιμότητας του χρέους θα πρέπει να περιλαμβάνει τον κίνδυνο για τις παράπλευρες επιπτώσεις.  Ενώ τα reports του ΔΝΤ είναι γεμάτα με όρους όπως «αβεβαιότητες» και «πιθανότητα», δεν γίνεται προσπάθεια να προσδιοριστούν ποσοτικά.

Για τις χώρες σε κρίση, αυτό είναι το new normal και εάν το αγνοήσουν, θα είναι σα να αγνοούν την ουσία του προβλήματος.  Αυτό είναι το δεύτερο και κύριο σημείο αυτού του άρθρου.

Παρουσιάζουμε την κατανομή της αναλογίας χρέους/ΑΕΠ και προσδιορίζουμε ένα μέτρο κινδύνου που ονομάζεται CDeaR-Conditional Debt-at-Risk. Αυτό είναι το αναμενόμενο κόστος του χρέους, υποθέτοντας ότι το κόστος υπερβαίνει ένα όριο εκατοστημόριο (π.χ. 0,95).  Αυτό είναι το κόστος της χρηματοδότησης του χρέους στο tail της διανομής. Χρησιμοποιούνται σενάρια των παραγόντων κινδύνου για να εκτιμηθεί εάν η αναλογία χρέους/ΑΕΠ μειώνεται με τον καιρό, τόσο στη μέση όσο και στο τέλος.  Ένα γραμμικό πρόγραμμα βελτιστοποιεί τις εναλλακτικές αναδιαρθρώσεις χρέους, ως εκ τούτου αναγνωρίζοντας τα βιώσιμα και μη βιώσιμα προφίλ.

Η περίπτωση της Ελλάδας

Το μοντέλο εφαρμόστηκε τον Απρίλιο του 2015 για να αναλύσει το ελληνικό χρέος, χρησιμοποιώντας στοιχεία του 2014.  Εξετάζουμε τις εκτιμήσεις του ΔΝΤ για την αύξηση του ΑΕΠ και το πρωτογενές πλεόνασμα και τις προτάσεις της ελληνικής κυβέρνησης για πρωτογενές πλεόνασμα 1,5%.  Η πιο σημαντική παρέκκλιση από τη δουλειά μας σε προηγούμενες αναλύσεις, σχετίζεται με την αναχρηματοδότηση χρέους.  Εκτιμούμε ότι η Ελλάδα θα ανακτήσει την πρόσβαση στις αγορές με τα ίδια επιτόκια της Ιταλίας και οι προβλέψεις δημιουργούνται χρησιμοποιώντας έναν προσομοιωτή που αναπτύχθηκε από το ιταλικό υπουργείο οικονομικών. Ο ορίζοντας ρίσκου είναι 20 έτη και το επίπεδο εμπιστοσύνης στο 0,95.

Τρία ευρήματα σχετίζονται με την τρέχουσα συζήτηση:

Με τις προβλέψεις του ΔΝΤ για το πλεόνασμα και την ανάπτυξη, βρίσκουμε ότι το χρέος είναι βιώσιμο.  Εάν πιστέψει κανείς τις εκτιμήσεις του 2014, τότε η ανάλυσή μας επιβεβαιώνει την ανακοίνωση του ΔΝΤ: «Κατηγορηματικά επιβεβαιώνεται ότι το χρέος είναι βιώσιμο με μια μεγάλη πιθανότητα». Ωστόσο, αυτές οι εκτιμήσεις είναι δύσκολο να γίνουν δεκτές και το ΔΝΤ τις εγκατέλειψε.

Εάν η Ελλάδα εμφάνιζε έναν ισοσκελισμένο προϋπολογισμό, απολάμβανε ένα ποσοστό ανάπτυξης 1,9% και ανακτούσε πρόσβαση στις αγορές με τα ίδια ποσοστά με αυτά της Ιταλίας, η αναλογία χρέους/ΑΕΠ θα συνέχιζε να αυξάνεται από το τρέχον επίπεδο του 180%.

Το χρέος είναι μη βιώσιμο.

Τα αποτελέσματα στο Σχήμα 1 με διαφορετικά haircuts της ονομαστικής αξίας, οδηγούν στις ακόλουθες παρατηρήσεις.  Πρώτον, ένα κούρεμα 30%, όπως προβλέπεται από το ΔΝΤ, βελτιώνει σημαντικά την κατάσταση, αλλά δεν μειώνει το χρέος/ΑΕΠ χαμηλότερα του 120%. Δεύτερον, ένα κούρεμα (χρέους) 50% φέρνει το χρέος/ΑΕΠ χαμηλότερα του 120% και είναι βιώσιμο.  Αυτό βρίσκεται κοντά στο κούρεμα 66% που προτάθηκε από τον Mody χωρίς επίσημη ανάλυση.  Η πρόβλεψή του είναι σωστή αν και περιγράφει ένα κάπως υψηλότερο κούρεμα από αυτό που είναι απαραίτητο.

Εάν η Ελλάδα εμφανίσει πρωτογενές πλεόνασμα που προβλέπεται από την κυβέρνηση της, και ενισχυμένη βραχυπρόθεσμα ανάπτυξη, η κατάσταση βελτιώνεται σημαντικά.

Από το Σχήμα 2 παρατηρούμε ότι η αναλογία χρέους/ΑΕΠ βελτιώνεται σημαντικά από το σημερινό 180%.  Με παραχωρήσεις για το επιτόκιο που να φθάνουν το 70% (δηλαδή η Ελλάδα πληρώνει μόνο 0,7 του τόκου), η αναλογία χρέους/ΑΕΠ υποχωρεί από το 120% και είναι βιώσιμο.  Και η βιωσιμότητα επιτυγχάνεται επίσης με μια αναδιάρθρωση χρέους, όπως την παράταση της μέσης διάρκειας λήξης στα περίπου 25 χρόνια από την σημερινή τιμή των 14 χρόνων.

Συμπεράσματα

Οι φορείς χάραξης πολιτικής πρέπει να εξετάσουν το tail risk στην ανάλυση για τη βιωσιμότητα του χρέους.  Τα tails της διανομής έχουν πληροφορίες που μπορούν να επιβεβαιώσουν ή να διαλύσουν τα συμπεράσματα της ανάλυσης.

Μια εφαρμογή στην περίπτωση της Ελλάδας επιβεβαιώνει ότι το χρέος δεν είναι βιώσιμο. Η βιωσιμότητα αποκαθίσταται είτε με εκ των προτέρων κούρεμα της ονομαστικής αξίας κατά 50% είτε με παραχωρήσεις επιτοκίων κατά 70% είτε με παράταση της λήξης κατά 10 περίπου χρόνια.  Τα ευρήματά μας είναι σε ευρεία συμφωνία με την τελευταία ανάλυση του χρέους από το ΔΝΤ, και παρέχουν επιπλέον αξιοπιστία από τη στιγμή που ισχύει με μεγάλη πιθανότητα.  Ωστόσο, αξίζει να σημειωθεί ότι αυτή η ανάλυση έλαβε χώρα χρησιμοποιώντας στοιχεία του 2014 και ως εκ τούτου, εμφανίζει ότι το ΔΝΤ υπέπεσε σε πλάνη διακηρύσσοντας το χρέος βιώσιμο το 2014. Η ανάλυσή μας διεξήχθη τον Μάρτιο του 2015, και δεν επηρεάστηκε από τις πολιτικές της νέας ελληνικής κυβέρνησης. Ωστόσο, το ΔΝΤ δεν μπορεί να κατηγορήσει τον οφειλέτη για την αναθεώρηση της ετυμηγορίας για το χρέος από βιώσιμο σε μη βιώσιμο. Δεν έχει σημασία πόσο άστοχες ήταν οι διαπραγματευτικές τακτικές της ελληνικής κυβέρνησης, το χρέος ήταν μη βιώσιμο προτού έλθουν στην εξουσία.

Μια σύσταση

Τι μας λέει η ανάλυση αυτή για την ελληνική υπόθεση; Με μεγάλη πιθανότητα, μπορούμε να πούμε ότι η χώρα χρειάζεται ελάφρυνση χρέους. Αυτό μπορεί να είναι με τη μορφή παραχωρήσεων επιτοκίων και την αναδιάρθρωση των δανειακών υποχρεώσεων. Ωστόσο, η ελάφρυνση χρέους δεν θα πρέπει να αναβληθεί για κάποιο απροσδιόριστο μέλλον. Η υιοθέτηση της τακτικής άποψης ότι το χρέος είναι βιώσιμο, αποτυγχάνει για δύο λόγους. Πρώτον, η χώρα δεν βλέπει κανένα φως στο τέλος του τούνελ και η πολιτική των μεταρρυθμίσεων επιδεινώνεται.  Η κυριότητα του προγράμματος είναι κλειδί για την επιτυχία του και είναι δύσκολο να αναλάβει την κυριότητα ενός προγράμματος που πέτυχε στις τακτικές αλλά αποτυγχάνει στην στρατηγική του. Δεύτερον, οι πολύ επιθυμητές άμεσες ξένες επενδύσεις δεν μπορούν να προσελκυστούν σε μια χώρα στη διάρκεια του προγράμματος εάν είναι πολύ πιθανό η χώρα να μην βγει από το πρόγραμμα. Το ΔΝΤ έχει δίκιο να αρνηθεί να συμμετέχει σε ένα πρόγραμμα που δεν περιλαμβάνει ελάφρυνση χρέους.

Η Ελλάδα και οι πιστωτές της θα πρέπει τώρα να στοιχηματίσουν για το μέλλον. Οι Bazerman και Gillespie τάσσονται υπέρ των αρετών των πιθανών συμβολαίων. Μια τέτοια σύμβαση ταιριάζει γάντι στην ελληνική κρίση. Η συμφωνία για την ελάφρυνση χρέους δεν μπορεί να επιτευχθεί τώρα.  Υπάρχουν πραγματικές διαφορές απόψεων για τη βιωσιμότητα του χρέους, υπάρχει έλλειψη εμπιστοσύνης και η πολιτική δεν είναι ευνοϊκή για την Γερμανία και τις Βόρειες χώρες της ΕΕ. Αντί να εστιάζουμε σε μια συμφωνία τώρα, οι διαφορές απόψεων πρέπει να αποτελέσουν τον πυρήνα μιας ενδεχόμενης σύμβασης για την ελάφρυνση του χρέους. Η μη καταβολή των κεφαλαίων χωρίς προαπαιτούμενα είναι το μαστίγιο που έχουν στο χέρι οι πιστωτές. Η ενδεχόμενη ελάφρυνση χρέους είναι το καρότο. Με την προϋπόθεση ότι θα υπάρχει μια επιτυχημένη αναθεώρηση του ΔΝΤ για το πρώτο έτος και ότι το χρέος/ΑΕΠ παραμένει πάνω από το σημερινό επίπεδο, τίθεται σε ισχύ μια προκαθορισμένη ρήτρα ελάφρυνσης του χρέους. Η ανάλυσή μας, μας δείχνει τι θα μπορούσε να περιλαμβάνει αυτή η ρήτρα.

Των Andrea Consiglio και Σταύρου Α. Ζένιου, Center of Economic Policy Research.

*Το κείμενο δημοσιεύθηκε στο VoxEU.org, ένα policy portal που ιδρύθηκε από το Center for Economic Policy Research (CEPR)

Categories → Οικονομία

20 Comments
  1. avatar
    Savvakis C Savvides on August 25, 2015 - (permalink)

    The present value of a debt is the current loan balance. It is what the debtor has to pay today to go debt free. Those who argue that with the elongation of the term and/or the reduction of the interest rate an equivalent reduction to a haircut or write off can be attained presume that there is no possibility that the debtor can prepay the loan. In other words, in order to take advantage of what the Germans and others insist in offering, Greece will have to stay the course for half or more of a century. Because if, for any reason, there was someone to grant the money to repay the loan today, with such arrangement, Greece will have to pay the full loan amount owed. By contrast, with a 50%-60% haircut, Greece will only need 40%-50% of the current loan balance to go debt free. The significance of the above is real and present as it clearly sets the hurdle that the country has to go over to a manageable level once and for all. This builds up investor confidence and removes uncertainty.

  2. avatar
    Φεραίος on August 25, 2015 - (permalink)

    Ενδιαφέρουσα ερώτηση. Ενδιαφέρουσα Ανάλυση. Ορθό συμπέρασμα. Ήδη έχει γίνει καθολικά αποδεκτό.
    Θέλω να φύγω λίγο απο το θέμα. Ευχομαι να μήν ενοχλεί τον φίλο μου τον Σταύρο. Να προσπαθείσω να αγγίξω την ρίζα των οικονομικών κρίσεων.
    Ευρώ, δολάριο, δραχμή, λίρα κτλ. όταν φεύγουν από το τυπογραφείο απαιτούν από το άνθρωπο σεβασμό, και να χρησιμοποιούνται μόνο για τους σκοπούς που τυπώθηκαν. Εκεί και όπου ο άνθρωπος τα σέβεται αντιδρούν γενναιόδωρα και σκορπίζουν ευημερία ακόμα και ευτυχία.
    Στην Ελλάδα και Κύπρο όχι μόνο τσαλακώθηκαν αλλά και κακοποιήθηκαν βάναυσα. Αντέδρασαν εκδικητικά.
    Τες τελευταίες μερικές δεκαετίες συσσωρεύθηκε τεράστιος πλούτος σε μερικές χώρες, σε ιδιώτες και σε τράπεζες. Πολύ περισσότερος από ότι μπορούσαν να διαχειριστούν ορθολογιστικά και μέσα στα πλαίσια της αποδεκτής χρήσης του χαρτονομίσματος.
    Με την συνεχώς αυξανόμενη εξειδίκευση και συνεργασία των Νομικών και Λογιστών στην χρήση του νομίσματος, αυτές οι παράτυπες και αφύσικες χρήσεις του βασισμένες στην φαντασία, απληστία και μιμητισμό του ανθρώπου, συνέχισαν και συνεχίζουν να πολλαπλασιάζονται με γοργούς ρυθμούς.
    Αυτό είχε, έχει και θα συνεχίσει να έχει ως αποτέλεσμα οι οικονομολόγοι και άλλοι τεχνικοί της οικονομίας να μην μπορούν ούτε να τες προβλέψουν ούτε φυσικά να τες γνωρίζουν προτού γίνουν και έτσι αναγκαστικά έτρεχαν και θα τρέχουν πίσω από τα γεγονότα για να τες ερμηνεύσουν.
    Από τα πρώτα δείγματα του 21ου αιώνα φαίνεται ότι στην πορεία του οι νομοθεσίες των χωρών θα αποδειχτούν αναποτελεσματικές. Οι παραδοσιακές αξίες θα αλλάξουν και με την πάροδο του χρόνου θα διαμορφωθούν άλλες. Οι δημοκρατικοί θεσμοί, όπως τους ξέρουμε σήμερα, θα θεωρούνται αναχρονιστικοί, έτσι θα αναθεωρηθούν για να ανταποκρίνονται στες νέες νομοθεσίες και αξίες.
    Ο χρόνος θα δείξει.

  3. avatar
    Μ on August 25, 2015 - (permalink)

    Mr Zenios

    This is an interesting article. I particularly liked the title of the English version, “The Devil is in the tails”. Given that you have repeatedly criticised the PIMCO estimates with respect to the banks’ capital shortfall as excessive, a statement such as “For crisis countries, the tail is the new normal and ignoring it is ignoring the essence of the problem”, was quite surprising.

  4. avatar
    Σαββας Τταντης on August 25, 2015 - (permalink)

    Ο mody είπε κούρεμα 66% άλλοι 50 %. Καλά κύριοι, με τόσα phd ως το 66% το βγάλατε?

    Εγώ λέω να το πάρουμε στο 100% κούρεμα να τελειώνουμε για να μην κουράζονται και οι καθηγητές να μετρούν σε ποιο σημείο θα πρέπει ξανά κουρευτεί το ελληνικό χρέος για να είναι βιώσιμο…….το πρώτο κούρεμα τους βγήκε λίγο, πτώχευσαν όλες τις τραπεζες, πτώχευσαν ένα κράτος , την Κυπρο και τώρα πρεπει να ξανά κουρέψουμε. ΩΣαν και μιλάμε για άντρα ο οποίος πρεπει να κουρευεται κάθε 2 μήνες.

    Ξεχνάτε κύριοι καθηγητές οτι με κούρεμα π.χ 50 % ξαναπτωχευουν οι τραπεζες οι ελληνικές. Αλλά εφόσον κάναμε τα κουρέματα μόδα, να ρίξουμε και κανα
    κούρεμα στις καταθέσεις του ελληνικού λαού να ξανασώσουν οι τραπεζες τις οποίες κατάστρεψε ο Τσιπρας με τον άλλο τον καθηγητή των ακαδημαϊκών θεωριών , Βαρουφάκη.

    Με ένα κούρεμα 100% του ελληνικού χρέους σε συνδυασμό με ένα κούρεμα 50 % των καταθέσεων για να έχουν κεφαλαία οι τραπεζες, όλοι θα είναι ευτυχισμένοι. Οι καθηγητές θα ασχοληθούν πλέον με τις ακαδημαϊκές θεωρίες τους μέσα στις τάξεις τους και δεν θα κουράζονται να αρθρογραφούν , ο Τσιπρας η ο κάθε λαϊκιστής Έλληνας πρωθυπουργός θα μπορεί να κάνει τα χατήρια των συνδικαλιστών εργατοπατερων του,και να ξανανοίξει την ΕΡΤ, η την κάθε χρεωκοπημένη , διεφθαρμένη , ζημιογόνα ΕΡΤ, ο Βαρουφακης θα δικαιωθεί και θα συνεχίζει να μας διδάσκει macroeconomics δωρεάν και θα εκδόσει βιβλίο με τίτλο , πως χρεωκοπας τραπεζες και χάνεις. 80 δις σε 1 εβδομάδα…….διερωταμε γιατί οι εκδότες του βιβλίου Guinness book of records δεν βάλανε ακόμα την περίπτωση Βαρουφάκη.

    Η ανεργία στην Ελλάδα θα μειωθεί σημαντικά αφού όλοι σχεδόν θα προσληφθούν στο δημόσιο……

    Οι Έλληνες επειχηρηματιες δεν θα έχουν πιέσει για φορολογίες και θα συνεχίσουν να φοροδιαφεύγουν ……

    Όλοι ευτυχισμένοι. 100 % κούρεμα. Αυτη είναι η λύση . Τώρα που το ξαναβλέπω γιατί να μην συνεισφέρουν όλοι οι λαοί της Ευρώπης και καμία 200 δις επιπλέον δωρεάν για να έχει το πανκαρι χρήμα ?

    Κύριοι καθηγητές , από όλα αυτά που βλέπετε στην ελλαδα τα τελευταία 10 χρόνια, το πρόβλημα της είναι το χρέος? το πρόβλημα είναι οι αριθμοί ?

    Το μεγαλύτερο προβλημα της Ελλάδας και της Κύπρου είναι οι άνθρωποι και όχι οι αριθμοί. Ο σωστοί διαχειριστές είναι αυτοί που θα βελτιώσουν τους αριθμούς με τον δύσκολο αλλά τον σωστό τροπο και όχι με εύκολες λύσεις οπως κουρέματα και παρόμοιες κλοπές.

    Κύριε Ζενίο , θαυμάζω πραγματικά την υπομονή σας , εσάς όλους τους ακαδημαϊκούς που κάθεστε και αντιγράφετε ο ένας τον άλλο ( με αναφορά ο κάθε ένας το όνομα του άλλου φυσικά, ο σεβασμός στις θεωρίες πάνω από όλα ) γράφοντας σελίδες ολόκληρες θεωρίες που στην πράξη κάνουν μεγαλύτερη ζημιά από το όφελος που θέλετε να πετύχετε.

    • avatar
      Φεραίος on August 26, 2015 - (permalink)

      ΝΑΙ το πρόβλημα είναι οι άνθρωποι. Σύμφωνοι. Αυτό ακριβώς αναφέρω στο πιό πάνω σχόλιο μου.

      ¨Εχει όμως η Ελλάδα φτάσει σ`αυτό σημείο (όπως και η Κύπρος), και κάποιος που θα της δώσει δανεικά θέλει να ξέρει αν θα πάρει τα λευτά του πίσω.

      Οι ειρωνίες στο σχόλιο σου ήταν αχρείαστες.

  5. avatar
    ac on August 27, 2015 - (permalink)

    Leipei ena “MH” stin teleutea grammi stin paragrafo “Symperasmata”

  6. avatar
    XYZ on August 31, 2015 - (permalink)

    Θα δούμε τη θα γίνει στο μέλλον με χώρες όπως η Ιαπωνία. Ήδη ακούγονται κάποιοι «τριγμοί» στο growth της, αλλά οι οίκοι αξιολόγησης των χαβά τους.

    Ένα σημείο που δεν κατάλαβα καλά στο άρθρο σας κ. Ζένιο είναι η πρώτη φράση «Η διεξαγωγή ενός εθνικού δημοψηφίσματος για ένα ιδιαίτερα τεχνικό έγγραφο…». Τι εννοείτε; Ότι για τεχνοκρατικά ζητήματα δεν πρέπει να υπάρχει δημοκρατική συμμετοχή των ψηφοφόρων; Μα αν είναι έτσι, το σχέδιο Αννάν είναι πολύ πιο τεχνοκρατικό (για να μη μιλήσουμε και για το μέγεθος του εγγράφου).
    Δεν είμαι σίγουρος τι εννοείτε, αλλά αν εννοείτε αύξηση του ελλείματος δημοκρατίας που υπάρχει στην Ευρωπαϊκή Ένωση και περισσότερη ενίσχυση της ελιτοκρατίας δεν θα συμφωνήσω μαζί σας.
    Παρακαλώ θα ήθελα να διευκρινήσετε τη φράση που χρησιμοποιήσατε.

  7. avatar
    Σταύρος Ζένιος on August 31, 2015 - (permalink)

    ΔΙΟΡΘΩΣΗ (ευχαριστίες σε ac για την υπόδειξη):

    H μετάφραση του άρθρου από το αρχικό αγγλικό κείμενο έχει λάθος. Η τελευταία πρόταση στα συμπεράσματα είναι ως εξης

    “το χρέος ήταν ΜΗ βιώσιμο προτού έλθουν στην εξουσία”.

  8. avatar
    Σταύρος Ζένιος on August 31, 2015 - (permalink)

    @ΧΥΖ

    Δεν είμαι υπερ της ελιτοκρατίας. Αλλά το ερώτημα σε ένα δημοψήφισμα δεν μπορεί να είναι η έγκριση ενός εγγράφου με στατιστικές αναλύσεις και οικονομικές θεωρίες, αυτό το εξετάζεις με τεχνοκρατικά κριτήρια και όχι με βάση την κοινή γνώμη. Είναι σαν να κάνεις δημοψήφισμα για να αποφασίσεις αν σωστός είναι ο Πτολεμαίος ή ο Γαλιλαίος.

    Δημοψήφισμα για την πρόταση συμφωνίας έχει νόημα, για την ανάλυση βιωσμότητας του χρέους όχι.

    Ένα σύνταγμα, όσο και να περιέχει περίπλοκες νομικές πρόνοιες, εναπόκειται στην κρίση των πολιτών αν το αποδέχονται ή όχι.

    • avatar
      Επιλήσμων on August 31, 2015 - (permalink)

      Γιά τις συμφωνίες Ζυρίχης – Λονδίνου κάναμε Δημοψήφισμα?
      Γιά το Σύνταγμα της Κυπριακής Δημοκρατίας 1960, έγινε Δημοψήφισμα?
      Το πρόσφατο δημοψήφισμα στην Ελλάδα καθώς και το δημοψήφισμα επί του Σχεδίου Ανάν ήταν σαφώς πέραν των δυνατοτήτων των πολιτών.
      Το θεωρώ “ανήθικο” να καλούνται οι πολίτες να ψηφίζουν για κάτι που δεν έχουν την δυνατότητα να αντιληφθούν.

      Παράδειγμα δημοψηφίσματος: “Θέλετε Βασιλευόμενη Δημοκρατία?” ή “Συμφωνείτε με την κατάργηση της θανατικής πονής?” και παρόμοια …

  9. avatar
    Σταύρος Ζένιος on August 31, 2015 - (permalink)

    @M

    Actually, there should be nothing surprising to anyone who follows carefully risk management literature. The tails does not mean “anything goes”: they are statistically constructed. My analysis shows that, at the 95% confidence level, Greek debt is unsustainable. My analysis also shows that PIMCO estimates were about double what was needed and created what Soros calls “reflexivity”. Both PIMCO and my analysis are (indirectly) accounting for tails, and it is for the estimate of these tails that I criticized PIMCO.

    • avatar
      . on September 2, 2015 - (permalink)

      Just curious about if your criticism towards PIMCO is in the public domain?

    • avatar
      Μ on September 3, 2015 - (permalink)

      Mr Zenios

      At first I thought it was an interesting and surprising approach, but then I read a paper of yours published in September 2014, where the same statement appears whilst at the same time you are criticising PIMCO estimates again. In that paper you have postulated your own GDP projections (more conservative than the IMF projections) and you have concluded that the Cypriot debt is unsustainable even with rescheduling (I think that the evidence so far do not support that conclusion). Provided that the GDP growth, the NPLs’ level, the banks’ profits/losses and the capital shortfall, are related, I cannot understand the rationale of adopting the one extreme but rejecting the other. Ultimately facts verity or reject the findings of a forward looking analysis. Reflexivity is a nice philosophical excuse for misestimating the capital shortfall, but the causal chain stops at the haircut. Had the state borrowed the money, or the haircut affected more Cypriots, your argument would have been more relevant (not necessarily valid though).

  10. avatar
    XYZ on September 1, 2015 - (permalink)

    κ. Ζένιο,
    Πραγματικά δεν είναι πρόθεση μου να εκτρέψω μια εξαιρετική οικονομική ανάλυση σε πολιτική συζήτηση. Όμως υπάρχει η σαφής αναφορά στο ίδιο το άρθρο σας για την πολιτική διάσταση του θέματος.
    Είχε γνωστοποιηθεί το πόρισμα της βιωσιμότητας ανάλυσης του ΔΝΤ που έλεγε ξεκάθαρα ότι το δημόσιο χρέος της Ελλάδας δεν είναι βιώσιμο (και το λέει και σήμερα). Εάν λοιπόν μου λέγατε ότι το ερώτημα στο δημοψήφισμα δεν τέθηκε σωστά τότε δεν θα είχα πρόβλημα να το συζητήσω. Για παράδειγμα η ερώτηση στο δημοψήφισμα θα μπορούσε να είχε τεθεί ως π.χ. : «Λαμβάνοντας υπόψη ότι σύμφωνα με το ΔΝΤ το δημόσιο χρέος της χώρας μας δεν είναι βιώσιμο, συμφωνείτε με την πρόταση των θεσμών; ΝΑΙ/ΟΧΙ;». Αλλά είναι ένα πράγμα να λέμε ότι η διατύπωση της ερώτησης δεν ήταν η κατάλληλη και είναι άλλο να λέμε ότι το δημοψήφισμα δεν έπρεπε να είχε γίνει. Να σημειώσω ότι η πρόταση των θεσμών είχε δημοσιευθεί στα ελληνικά από την ίδια την Ευρωπαϊκή Επιτροπή.
    Και αν δεχθούμε τη λογική αυτή, τότε προκύπτει ένα εύλογο ερωτηματικό: από το τρία συνταγματικά επίπεδα λήψης αποφάσεων (Υπουργικό Συμβούλιο – Κοινοβούλιο – Λαός) επιλέγουμε να αποκλείσουμε τον Λαό επειδή δεν ξέρει να χειρίζεται το IMF Debt Sustainability Analysis tool. Καλά: από το Υπουργικό Συμβούλιο και το Κοινοβούλιο ποιοί ξέρουν το DSA; Εκτός από τον Τσακαλώτο και τον Βαρουφάκη, οι υπόλοιποι Υπουργοί και Βουλευτές κρατάνε τα laptops και τρέχουν το DSA πάνω στα δάκτυλα τους;! Θα ήθελα δω στην Κύπρο ένα Υπουργό ή ένα Βουλευτή να δουλεύει το DSA tool! Η επιτροπή οικονομικών της Βουλής αποτελείται από δικηγόρους. Άρα, αυτούς γιατί δεν τους αφαιρούμε από τη διαδικασία; Γιατί να μη τα αποφασίζει όλα μονομερώς η Τρόϊκα; Η απάντηση είναι γιατί κάποιος πρέπει να δεσμεύσει τη χώρα απέναντι στους δανειστές. Ναι, αλλά σε καθεστώς μη βιωσιμότητας η δέσμευση είναι για τον Λαό, για τον κάθε πολίτη ξεχωριστά και όχι απλά για τον προϋπολογισμό ή το ταμείο του κράτους. Η δέσμευση των πολιτικών είναι ότι θα χρεοκοπήσουν τους πολίτες. Θα μου πείτε: οι πολιτικοί ξέρουν τι κάνουν (!) έχουν συμβούλους ενώ οι πολίτες όχι. Ναι. Οι πολιτικοί έχουν πολλών ειδών συμβούλους. Τους μόνους όμως που ακούν είναι τους κομματικούς συμβούλους, το κόμμα και οι εκλογές, τα ποσοστά και οι κομματικές ισορροπίες. Αυτά είναι τα tools που ξέρουν καλά να χρησιμοποιούν.
    Δεύτερο: Το γεγονός ότι πολλά μέλη της Ελληνικής Κυβέρνησης παραδέχτηκαν δημοσίως ότι χρησιμοποίησαν το δημοψήφισμα σαν μια διαπραγματευτική μπλόφα απέναντι στους πιστωτές και τους εταίρους, δείχνει μέχρι πού μπορεί να φτάσει η ανευθυνότητα των πολιτικών. Δεν δείχνει ότι το δημοψήφισμα δεν έπρεπε να είχε γίνει. Αντίθετα δείχνει ότι έπρεπε να γίνει (αφού οι πολιτικοί είναι τόσο ανεύθυνοι), αλλά έπρεπε να γίνει για τους σωστούς λόγους και όχι για τους λάθος λόγους όπως έγινε.
    Όταν ένας λαός οδηγείται από τα ντόπια και ξένα κέντρα αποφάσεων σε συνθήκες ανέχειας και απόλυτου εξευτελισμού, και μετά του ζητούν να θυσιάσει τα πάντα μέχρι και την επόμενη ή και μεθεπόμενη γενιά (τον επόμενο μισό αιώνα) για να ξανακτίσει τη χώρα του, τότε δεν υπάρχει πιθανότητα επιτυχίας αν κράτος και λαός δεν έχουν ownership σε αυτό το πρόγραμμα αναστήλωσης.
    Και για να έχει ownership ο λαός, δηλαδή οι πολίτες όλοι μαζί και ο καθένας ξεχωριστά, πρέπει να τους δοθεί η ευκαιρία άμεσης συμμετοχής στη λήψη της κρίσιμης απόφασης, μέσα από ένα δημοψήφισμα χωρίς απειλές, εκβιασμούς και εξωτερικές παρεμβάσεις. Διαφορετικά, ναι δεν υπάρχει πιθανότητα επιτυχίας.
    Αγαπητέ Επιλήσμων, πραγματικά απορώ: το προτεκτοράτο που προέκυψε από τις Συμφωνίες Ζυρίχης – Λονδίνου και το δοτό Κυπριακό Σύνταγμα, θεωρείται από οποιονδήποτε σαν μοντέλο δημοκρατίας, κρατικής και λαϊκής κυριαρχίας; Γιατί το αναφέρετε; Πολύ περισσότερο το σχέδιο Αννάν που καταργεί ακόμη και αυτό το προτεκτοράτο. Ξέρετε, δεν μας περιποιεί οποιαδήποτε τιμή. Ας κρατούμε χαμηλό προφίλ σε αυτό το ζήτημα. Δεν έχω καταλάβει ποιό μήνυμα θέλετε να στείλετε με το σχόλιο σας.

  11. avatar
    Roberto on September 1, 2015 - (permalink)

    Greek debt is sustainable only if there is growth. As De Grauwe states: “…the Greek government debt is
    most probably sustainable provided Greece can start growing again “(my italics). And then he says: “Austerity
    is certainly not the way to do it”. I fully agree.

    Consiglio and Zenios should list the references they cite so that interested readers can look them up.

  12. avatar
    Σταύρος Ζένιος on September 3, 2015 - (permalink)

    @Roberto

    The original article in VOX.eu has all the references and links to them. The translation (not done by Stockwatch) was not checked by me.

    De Grauwe analysis is what I call “tactical”: Greek debt is sustainable assuming that Greece is perpetually financed under concessionary terms from Troika.

    Our analysis assumes that eventually Greece will get back to markets and finance itself at rates at best those of Italy. This is the long-term “strategic” view.

  13. avatar
    Σταύρος Ζένιος on September 3, 2015 - (permalink)

    @XYZ

    Το άρθρο μου δεν λέει οτι δεν έπρεπε να γίνει το Δημοψήφισμα, αλλά οτι δημοψήφισμα για μια τεχνική ανάλυση δεν έχει νόημα. Σωστή ή λάθος η ανάλυση, οδηγεί σε μια πρόταση συμφωνίας την οποία ο λαός διακιούται να ψηφίσει όπως δεχθεί ή όχι. Αυτή η απόφαση είναι ανεξάρτητη από την ορθότητα ή όχι της τεχνικής ανάλυσης.

    Μπορείς να αποφασίσεις ότι δεν θέλεις αεροδρόμιο στην πόλη σου, ανεξάρτητα αν οι θεωρίες της αεροδυναμικής των αεροπλάνων είναι ορθές ή όχι.

    Για την ανάλυση σου περί επιπέδων λήψης αποφάσεων και την συμμετοχή του κυρίαρχου Λαού, συμφωνώ.

    Το δημοψήφισμα της Ελλάδας ήταν παρωδία. Ο Λαός κλήθηκε να απαντήσει σε μισό ερώτημα. Απάντησε ΟΧΙ στο μισό που ρωτήθηκε και μετά ο Πρωθυπουργός αποφάσισε ΝΑΙ στο μισό που ο Λαός δεν ρωτήθηκε.

    Το ερώτημα ήταν κατά βάθος ως εξής:

    OXI – δεν δεχόμαστε την συμφωνία και άρα ΟΧΙ δεν μένουμε στο ευρώ.

    ΝΑΙ – δεχόμαστε την συμφωνία και άρα (ή διότι) ΝΑΙ μένουμε στο ευρώ.

    Το αποτέλεσμα στην Ελλάδα ήταν :

    Λαός: ΟΧΙ δεν θεχόμαστε την συμφωνία.
    Τσίπρας: NAI για να μείνουμε στο ευρώ.

  14. avatar
    Σταύρος Ζένιος on September 3, 2015 - (permalink)

    @Roberto

    The original article with references is here
    http://www.voxeu.org/article/greek-debt-sustainability-devil-tails

  15. avatar
    Σταύρος Ζένιος on September 3, 2015 - (permalink)

    @M

    It is hard to argue on the (in)consistency of my papers with partial quotes from here and there. Each paper has a complete and coherent analysis for a topic and in order to state that the two papers are inconsistent with each other, you must show that the conditions of the two problems are identical.

    I do not see the analogy between PIMCO estimates of bank depositor bail-in and sustainability of Greek government debt:

    One is Banks, the other is Sovereign.
    One is Greece, the other is Cyprus.
    One is bail-in of bank depositors, the other is haircut of investors.

    A recent paper by Merton-Thakor warns against confusing investors with clients (depositors); only banks from all enterprises run this risk. In comparing PIMCO bail-in with Greek debt haircut you consider that depositors and investors are the same. They are not.

    So, if you want to focus on my PIMCO study I would be glad to discuss, but using the Greek debt sustainability analysis to refute the PIMCO analysis is futile.

    It also seems that you like the Greek debt sustainability analysis because it rhymes with your political leanings, and you dislike the PIMCO analysis because it goes against your political leanings. From my point of view, both analyses are independent of my political leanings.

    • avatar
      Μ on September 4, 2015 - (permalink)

      Mr Zenios,

      The objective of the due diligence of PIMCO was to estimate the capital shortfall of the banking system, not to determine the level of the haircut, which was not on the table at the time. Therefore I find the “PIMCO bail-in” comment to be a populist comment.

      What I compare is the prudence and conservatism that your publications appear to selectively exhibit. With respect to Cyprus (not Greece) It appears that you consider rational to postulate your own conservative GDP projections and employ a risk measure that corresponds to the expected excess debt over its VaR, but it seems that you consider irrational a prudent approach in regard to the Banking System.

      I like your Greek debt sustainability analysis and your Cypriot debt sustainability analysis (even though it does not appear to be the case ex-post) because they are indeed analyses. I don’t like your PIMCO analysis because it is a non-analysis. Reflexivity is a poor excuse and as I said it could have been relevant (again not necessarily valid) if the state had borrowed the money and had imposed a Draconian fiscal consolidation, most probably at a cost of a higher GDP contraction.

Leave a Reply

Note: XHTML is allowed. Your email address will never be published.

Subscribe to this comment feed via RSS